Autor: Gerhard Winzer, pracuje v spoločnosti Erste Asset Management od marca 2008. Bol senior portfólio manžér pre peňažné a dlhopisové fondy. V súčasnosti je hlavným ekonómom.

Začiatkom roka 2018 ekonomické ukazovatele potvrdzujú scenár oživenia. Výnosy štátnych dlhopisov sú na vzostupe. Prečo je to tak a čo to znamená pre finančný trh?

Prekvapivo silný hospodársky rast

Reálny hospodársky rast zostáva na začiatku roka 2018 silný v celosvetovom meradle. Potvrdzuje to aj množstvo ukazovateľov prieskumu ako napríklad indexy nákupných manažérov. Je pozoruhodné, že prognózy rastu sa stále revidujú smerom nahor. Napríklad, MMF revidoval odhad rastu globálneho reálneho HDP v roku 2018 až na 3,9 %. Čo je o 0,2 percentuálneho bodu nad odhadom z minulého októbra. Priaznivé prostredie ovplyvňuje aj ďalšie ekonomické kategórie.

Zvýšenie efektivity využívania zdrojov

Využívanie zdrojov sa v mnohých ekonomikách zvyšuje, miera nezamestnanosti klesá. Podľa OECD bola miera zamestnanosti iba mierne pod optimálnym scenárom (-0,6 % v porovnaní s optimálnou úrovňou využitia). Vzhľadom na to, že súčasná miera rastu je nad dlhodobým priemerom, produkčná medzera v roku 2018 bude pozitívna. Je to dôležité najmä z dvoch dôvodov. Čím dlhšie a výraznejšie je produkčná medzera nad odhadovanou optimálnou produkciou, tým pravdepodobnejší bude nárast tlaku na cyklickú infláciu a pravdepodobnejší je pokles súčasnej reálnej ekonomickej miery rastu, ktorá je v súčasnosti nad dlhodobým trendom.

K dnešnému dňu existujú len slabé signály pre prvý scenár a žiadne dôkazy pre druhý. Dôraz sa kladie na USA. Od marca 2017 skutočná miera nezamestnanosti nedosiahla odhad prirodzenej miery nezamestnanosti (zdroj: CBO) a naďalej klesá (v súčasnosti je to 4,1 %). Trh práce v USA sa približuje k bodu, v ktorom akékoľvek oslabenie rastu zamestnanosti nie je spôsobené slabším dopytom, ale skôr  nedostatočnou ponukou (t. j. nie je dostatok ľudí, ktorí hľadajú prácu).

Inflácia je stále nízka

Nebezpečným aspektom inflácie je nelineárna a neaktívna súvislosť medzi využívaním zdrojov (t. j. miera nezamestnanosti) a infláciou. Keď miera nezamestnanosti dosiahne nízku hodnotu z dlhodobejšieho hľadiska (t. j. prirodzenú mieru nezamestnanosti, ktorá sa bohužiaľ vymyká presným odhadom), inflácia začne náhle stúpať. K dnešnému dňu sa miera inflácie v mnohých vyspelých ekonomikách udržala pod úrovňou inflačného cieľa príslušnej centrálnej banky. V USA v decembri predstavovala jadrová inflácia 1,5 % p. a., v januári v eurozóne to bolo 1,0 % p. a., v Japonsku v decembri 0,3 % p. a. a v 4. štvrťroku v Austrálii 1,8 % p. a.. Naopak, inflácia vo Veľkej Británii je zvýšená (2,5 % p. a. v decembri) a v Kanade je v cieľovej šírke pásma centrálnej banky (1,9 % p. a.). Inflácia zostáva v tomto roku jedným z najdôležitejších ukazovateľov.

Zvýšenie hlavných úrokových sadzieb

Ani týždeň neprejde bez sprísnenia monetárnych politík niektorej z centrálnych bank. V minulých týždňoch centrálne banky Kanady, Malajzie a Českej republiky zvýšili svoje hlavné úrokové sadzby.

Veľké centrálne banky v USA, eurozóne a Japonsku tiež zmiernia svoj postoj v uvoľnenej monetárnej politike. V rôznych rýchlostiach a rozsahoch. Americký FED signalizuje najmenej tri zvýšenia v tomto roku. To by znamenalo, že cieľové pásmo pre sadzbu FED-u sa bude pohybovať v pásme 2,00-2,25 % (v súčasnosti 1,25-1,50 %).

Vyhlásenia európskej a japonskej centrálnej banky v januári boli opatrné. Japonsko: žiadne okamžité zvýšenie cieľa pre výnos na 10-ročných štátnych dlhopisoch na úrovni nula percent, dokonca aj v prípade zrýchľujúcej sa inflácie. ECB: žiadna zmena v rétorike centrálnych bankárov počas tlačovej konferencie v januári. Nárast základnej úrokovej mieri sa neuskutoční pred ukončením programu nákupu dlhopisov, ktorý by mal trvať približne do septembra 2018. Je to spôsobené tým, že ECB zatiaľ nemá žiadnu dôveru na rast inflácie smerom k inflačnému cieľu (mierne pod úrovňou 2 % v strednodobom horizonte), ako aj k vývoju na menových trhoch, t.j. k zhodnoteniu eura.

Nielen cena peňazí - úroková miera - sa postupne zvyšuje. Rast likvidity centrálnej banky tiež
výrazne klesol. V januári ECB znížila čistý objem nákupov zo 60 na 30 mld. EUR, ako to bolo oznámené. V budúcom roku sa celková peňažná báza (M0) centrálnych bánk USA, eurozóny, Veľkej Británie a Japonska pravdepodobne zníži približne o 230 mld. USD. V roku 2016 báza zaznamenala nárast o 1900 miliárd USD.

Dobré prostredie pre úvery

Rast úverov na rozvíjajúcich sa trhoch (bez Číny) v minulom roku prestal oslaboval. Je to dôležitý dôvod na zlepšenie hospodárskeho rastu v rozvíjajúcich sa ekonomikách. Vo vyspelých ekonomikách sa zlepšenie kreditného prostredia začalo o niekoľko rokov skôr. V januári úverový prieskum zo strany ECB naznačoval ďalšie uvoľnenie štandardov poskytovania úverov. To znamená, že úverové prostredie podporuje silný hospodársky rast.

Rozšírenie rozpočtového deficitu

Fiškálna politika vo vyspelých ekonomikách je z globálneho hľadiska neutrálna. USA sú dôležitou výnimkou. Daňová reforma spôsobila, že rozpočtový deficit sa zvýšil. Odhliadnuc od ostatých ekonomických parametrov to znamená vyšší hospodársky rast, vyššiu infláciu, zvýšenie úrokových sadzieb a menšiu prebytkovú likviditu.

Rastúce ceny komodít

Ceny komodít sa začali zvyšovať. Platí to pre priemyselné kovy rovnako aj pre energetický sektor. Dôraz sa kladie na cenu ropy, ktorá sa medzitým zvýšila na takmer 70 USD / barel z 47 USD v júni minulého roka. Výskum naznačuje, že najmenej polovica nárastu je pripisovaná prekvapivo silnému dopytu. Je to veľmi dôležité, pretože šok v ponuke - zníženie produkcie ropy, by bol pre hospodársky rast negatívny.

Protekcionizmus

Hlavným politickým rizikom je riziko výrazných protekcionistických opatrení zo strany USA. Dve udalosti mali osobitný význam na začiatku roka 2018.
 

• USA zvyšujú dovozné clá na práčky a solárne panely. Tieto dve oblasti predstavujú len malý podiel celkového dovozu USA. Riziko spočíva v tom, že by mohlo nasledovať ďalšie opatrenia.
• Americký minister financií uviedol, že slabý americký dolár bude dobrý pre hospodárstvo USA. Aj keď je to správne, je to nezvyčajné vyhlásenie od tajomníka ministerstva financií, ktorý reprezentuje najdôležitejšiu rezervnú menu. Na ďalší deň predseda ECB Mario Draghi poukázal  na to, že sa mu nepáčia takéto vyhlásenie. Možné obchodné konflikty zostávajú  dôležitým rizikovým faktorom. Dôležitým čiastočným aspektom je skutočnosť, že protekcionistické opatrenia majú tendenciu mať inflačný účinok (t. j. vyššie dovozné náklady, vyššie výrobné náklady na domácom trhu).

Mierne zhoršená situácia na finančnom trhu

Rast reálnych výnosov. Výnos 10-ročného vládneho dlhopisu chráneného proti inflácii v Nemecku sa zvýšil z -1,22 % v decembri na momentálnych -0,84 %. Skutočná cena peňazí (t.j. úroková miera) stúpa. To naznačuje pokles prebytočnej likvidity (silný hospodársky rast, pokles rastu likvidity centrálnej banky, vyšší rozpočtový deficit v USA, rast cien komodít).

Zvýšenie miery inflácie, ktorá je započítaná do cien dlhopisov. V USA, miera inflácie započítaná do 10-ročných dlhopisov dnes predstavuje výšku 2,12, pred dvoma rokmi to bolo 1,2 %. Deflačné prostredie sa dostalo do prostredia pomaly rastúcej miery inflácie. Využívanie zdrojov je má vzostupný trend.

Rastúce očakávania zvyšovania úrokových sadzieb. V USA, FED stanoví sadzbu na december 2018 vo výške 2,05 %. V septembri 2017 bola táto hodnota stále na úrovni 1,35 %. Dokonca aj v prípade eurozóny očakáva trh zvýšenie základných úrokových sadzieb pre 2. štvrťrok 2019. Nasvedčuje to normalizáciu monetárnej politiky.

Rastúce nominálne výnosy štátnych dlhopisov. Výnosnosť 10-ročných referenčných dlhopisov v súčasnosti predstavuje v USA 2,79 %, v septembri 2017 to bolo 2,04 %. Ekonomické prostredie naznačuje ďalšie zvyšovanie.

Vysoká volatilita. Volatilita, vyplývajúca z opčných cien sa zvýšila na rôznych aktívach (akcie, dlhopisy, meny). To odráža nárast rizika korekcií na trhoch.

Záver
Kombinácia silného hospodárskeho rastu, nízkej inflácie a expanzívnej monetárnej politiky podporuje rizikové triedy aktív ako sú akcie. Udržateľný a silný hospodársky rast všaknaznačuje nárast inflácie, zvýšenie úrokových sadzieb a nižšiu likviditu. To sa prenáša do zvýšenia výnosov štátnych dlhopisov. Táto tendencia je podporená zvyšovaním rozpočtového deficitu v USA, zvýšením komoditných cien a protekcionistickými opatreniami. Hlavný dôraz sa kladie na to, aká úroveň úrokových sadzieb by mohla vyvolať korekciu na akciových trhoch. Zvyšujúca sa volatilita odráža toto riziko.

Upozornenie: Prognózy nie sú spoľahlivým ukazovateľom pre budúcu výkonnosť.

Originálny zdroj informácie: https://blog.de.erste-am.com/2018/02/05/starkes-wachstum-und-zinsanstiege/