Autor: Peter Szopo. V spolupráci s koleagmi - Gerhard Winzer (hlavný ekonóm), Alexandre Dimitrov, Amalia Ripfl a Sevda Sarp a Toni Hauser.

  
Zlepšilo sa politické pozadie na základe výsledkov volieb?

Celkovo, áno. Víťazstvo prezidenta Erdogana bolo jasné, účasť (87%) bola prekvapujúco vysoká. Existuje kritika, že v dôsledku výnimočného stavu v krajine bola opozícia v nevýhode. Ale aj vzhľadom na to voľby posilnili postavenie Erdogana a poskytnú dôveryhodnosť čoskoro vytvorenej vláde. Navyše koniec núdzového stavu o ktorom sa v poslednej dobe hovorí sa bude považovať za krok smerom k politickej normalizácii.

Čo môžeme očakávať z hľadiska hospodárskej politiky?

Ťažko povedať. Prezident Erdogan má tendenciu k neortodoxným hospodárskym politikám s tendenciou byť expanzívny bez toho, aby v plnej miere uznal makroekonomické, finančné alebo inštitucionálne obmedzenia. Rétorika jeho volebnej kampane nenaznačuje, že má v úmysle iniciovať významnú zmenu v hospodárskej politike, aspoň nie do komunálnych volieb v marci 2019. Do tej doby očakávame základný scenár, ktorý sa vyznačuje pretrvávajúcimi zraniteľnosťami voči vonkajšiemu prostrediu a vysokú domácu infláciu. Volatilita pravdepodobne zostane zvýšená v závislosti – okrem iných faktorov – od kapitálových tokov v  rozvíjajúcich sa trhoch a globálneho rizikového apetítu.

Aké sú krátkodobé vyhliadky / problémy tureckej ekonomiky?

Najpravdepodobnejší scenár je, že sa rast spomalí, inflácia zostane vysoká, menová politika zostane napnutá a rozpočtový deficit sa zhorší.  Po mimoriadne rýchlom hospodárskom raste na úrovni 7,4% medziročne v prvom štvrťroku, sa pravdepodobne rast HDP spomalí, pričom po zvyšok roka sa bude pohybovať v rozpätí 2-3%. V posledných štyroch mesiacoch ukazovateľ PMI priemyselnej výroby klesol o takmer desať percentuálnych bodov a teraz je na úrovni 46,8 bodu. Pohybuje sa na niekoľkoročných minimách. Napriek tomu sa predpokladá, že za celý rok bude rast HDP asi na úrovni okolo 4%, čo bude stačiť na to, aby vláda mohla pokračovať so súčasným nastavením politiky, t. j. ani pridávať nové, ani nerušiť existujúce stimuly zavedené pred voľbami.

Kľúčovou otázkou ostáva inflácia. V poslednej dobe index spotrebiteľských cien (CPI) vzrástol na úroveň viac ako 15%, čo je výrazne nad očakávaniami. Mohlo to byť vrcholom, mnohé odhady naznačujú mierny pokles v druhej polovici roka. Kľúčovými faktormi budú ďalší vývoj kurzu TRY, ceny ropy a akýchkoľvek daňové opatrenia, ktoré by mohli viesť k vyšším cenám (čo je podľa nášho názoru nepravdepodobné). 

V posledných mesiacoch došlo k sprísneniu menovej politiky. Napriek politickému odporu turecká centrálna banka (CBT) zvýšila od začiatku roka svoju kľúčovú úrokovú sadzbuo  500 bázických bodov na 17,5%. Keďže vnímané spomalenie ekonomiky prakticky napraví niektoré nerovnováhy (najmä deficit bežného účtu), očakávame, že centrálna banka bude blízko vrcholu svojho cyklu. Avšak po nedávnom zrýchlení inflácie na viac ako 15% sa zdá byť čoraz pravdepodobnejšie ešte jedno zvýšenie úrokových sadzieb.  

Kedy, a či bude, turecká centrálna banka v pozícii, keď bude schopná znížiť úrokové sadzby, bude závisieť predovšetkým od vývoja výmenného kurzu, či sa mena stabilizuje na súčasných úrovniach alebo či vonkajšie prostredie (t. j. pohyby amerického dolára, rizikový apetít investorov, americké úrokové sadzby) bude aj naďalej spôsobovať tlak na krehké meny rozvíjajúcich sa ekonomík vo všeobecnosti, ako napríklad na tureckú líru.

Rozpočet sa zhoršil v období pred voľbami a ďalšie zhoršenie ešte príde v dôsledku volebných sľubov. Dôchodcom bolo prisľúbené zaplatenie 2 000 TRY na osobu počas dvoch náboženských sviatkov (jún a august). Okrem toho vláda znížila aj osobitnú spotrebnú daň (SCT) na palivo (ktoré tvorí 13% z celkových daňových príjmov) ako kompenzáciu nárastu cien ropy a devalvácie TRY. Deficit centrálnej vlády za posledných 12 mesiacov je v súčasnosti na úrovni 1,6% HDP, ale očakáva sa, že do konca roka sa zvýši na 2-2,5%. Neočakávame, že vládne strany podporia akékoľvek úsporné opatrenia pred komunálnymi voľbami v marci  2019. Obmedzenia výdavkov by mali negatívny vplyv na rast HDP, zatiaľ čo zrušenie zníženia SCT na palivá by tlačilo infláciu ešte vyššie. 

Prečo je Turecko jednou z „krehkých“ rozvíjajúcich sa ekonomík?

Je to výsledok výrazných krátkodobých potrieb financovania v čase posilňovania amerického doláru, rastu cien ropy a poklesu celosvetovej likvidity.   Turecko má značný a narastajúci deficit bežného účtu. Od januára do apríla sa kumulatívny deficit medziročne zvýšil o 80% v dolárovom vyjadrení a na medziročnej báze sa očakáva, že dosiahne úroveň 5,9% HDP. Spolu so značnými splátkami dlhov splatnými v nasledujúcich dvanástich mesiacoch v objeme približne 180 miliárd amerických dolárov (koncom apríla) to  vytvára masívne potreby financovania, zatiaľ čo devízové ​​rezervy sú len o niečo vyššie ako 100 miliárd USD. V dôsledku toho je Turecko - spolu s krajinami ako Argentína, Brazília a Indonézia – jedným z tých rozvíjajúcich sa trhov, ktoré by mohli výrazne trpieť v prípade náhleho zvrátenia kapitálových tokov z rozvíjajúcich sa trhov. 

Existuje riziko recesie?

Recesiu v budúcom roku nemožno vylúčiť, ale to by znamenalo vážne zhoršenie medzinárodného prostredia. A "náhle zastavenie", ako sa tomu hovorí v ekonomickej terminológii, taktiež úplné vyschnutie kapitálových tokov do nestabilných rozvíjajúcich sa trhov, napríklad v kombinácii s ekonomickým spomalením v Európe by odďaľovať turecký hospodársky rast. Rast úverov a súkromný dopyt bude klesať, čo by mohlo viesť k poklesu HDP a to aj za predpokladu, že dodatočnú fiškálnu expanziu. Tento scenár však nie je ani konsenzom ani základným scenárom. Hoci očakávania rastu pre budúci rok v priebehu posledných niekoľkých týždňov klesli o 0,4%, očakávaný rast reálneho HDP je stále na úrovni 3,7%, čo mimochodom stále predstavuje najvyššie tempo rastu v rozvíjajúcej sa Európe (tiež východnej Európe vrátane Turecka). 

Môžeme očakávať, že prostredie dlhopisového trhu sa teraz začne zlepšovať?

Podľa nášho názoru je príliš skoro na to, aby sme vyhliadky na turecké dlhopisy a tureckú menu videli pozitívne.  Obrovské vonkajšie nerovnováhy krajiny a to tak z hľadiska tokov (bežný účet), ako aj inventárnych položiek (značný dlh v cudzej mene), boli kľúčovými faktormi rozšírenia rizikových prirážok - o takmer 140 bázických bodov na 430 bázických bodov - v priebehu roka. Vzhľadom na podstatné potreby refinancovania v nasledujúcich dvanástich mesiacoch a vzhľadom na náročný medzinárodný kontext a naklonenie vlády smerom k neortodoxnej politike, ktorá sa pravdepodobne nezmení po voľbách, udržujeme obrannú pozíciu. Čo sa týka inštrumentov v tvrdej mene preferujeme dlhopisy s krátkou splatnosťou.

Dlhopisy v lokálnej mene ako aj turecká líra, medzičasom dosiahli zdanlivo atraktívnu úroveň. Skutočný efektívny výmenný kurz klesol za posledné dva roky o viac ako 20% a má historicky veľmi nízku úroveň. Súčasne sú reálne úrokové sadzby v rozmedzí 4% až 5%, čo sú vysoké úrovne tak v porovnaní s vlastnou históriou krajiny ako aj v porovnaní s konkurenciou v podobe iných rozvíjajúcich sa krajín. Rizikové prémie však podľa nášho názoru stále vyzerajú opodstatnené a môžu sa dokonca rozšíriť vzhľadom na súčasné hospodárske neistoty. Nemožno vylúčiť ďalšiu fiškálnu expanziu na podporu dlhodobých cieľov rastu (alebo blízkych politicky motivovaných volebných sľubov), zatiaľ čo spomalenie globálneho rastu likvidity spolu s vonkajšími nerovnováhami a inflačnými tlakmi Turecka by mohlo zvýšiť domáce sadzby. 

Sme pripravení na takýto scenár a udržiavame opatrný postoj voči tureckej líre a dlhopisom v domácej mene. 

V čase volieb sa turecký akciový trh dostal dole. Môžeme teraz očakávať odraz nahor? 

Nie nevyhnutne. Nárast indexov spôsobený sentimentom je často krátkodobý a pre zahraničného investora by menové pohyby mohli odčerpať všetky zisky realizované v miestnej mene.

Politické riziko sa v dôsledku volebného výsledku zlepšilo a mohlo by pokračovať v zlepšovaní ak bude výnimočný stav zrušený a zloženie novej vlády bude vnímané investormi ako pozitívny signál. Vzhľadom na to, že v tomto roku trh zaznamenal slabý výkon mohlo by dôjsť v krátkom čase k „reliéfnej rally“.

V tejto súvislosti je lákavé poukázať na výkonnosť trhu po prezidentskom referende v apríli 2017, kedy Istanbulský akciový index získal v priebehu piatich mesiacov viac ako 30% (v USD). Súčasná situácia je však iná. V roku 2017 bol nálada voči akciám rozvíjajúcich sa krajín vo všeobecnosti pozitívna. V tomto roku celá trieda aktív bojuje. Po druhé: Ekonomický impulz v Európe - najvýznamnejší exportný trh Turecka - dosiahol vrchol v druhom polroku 2017 a odvtedy sa spomalil. Po tretie: ukazovatele domácej aktivity sa zlepšili v roku 2017, zatiaľ čo v tomto roku sa zhoršili. A nakoniec, nerovnováha krajiny - obchodná bilancia, rozpočet, inflácia - sa za posledných dvanásť mesiacov zhoršila, čím zvýšila úrokové sadzby a obmedzila možnosti vlády poskytnúť ďalšie stimuly.

Preto nie je prekvapujúce vzhľadom na tento vývoj, že turecký trh poklesol  približne o 30% v TRY a približne o 35% v USD od začiatku roka do polovice júna. Výsledkom toho je, že turecké akcie sa teraz obchodujú na úrovni 7-násobku predpokladaných ročných príjmov (forward P/E ratio), čo je najnižšie ocenenie od finančnej krízy. Znamená to priemernú zľavu voči priemeru rozvíjajúcich sa krajín na úrovni 45% - viac ako dvojnásobok priemerného čísla za posledných desať rokov. Vzhľadom na dlhodobejšiu atraktivitu krajiny - vrátane priaznivej demografie a úspešného, ​​veľmi konkurenčného exportného sektora - súčasné ocenenia vyzerajú ako atraktívna vstupná úroveň.

Vzhľadom na vyššie uvedené makroekonomické problémy a riziko ďalších neúspechov v oblasti politiky neexistuje žiadna záruka (na finančných trhoch sa zriedka vyskytuje), že vstupné úrovne nemôžu byť aj nižšie. Konsenzus rastu ziskov v roku 2018 je pozitívny, ale výrazne pod infláciou  spotrebiteľských cien a v posledných týždňoch boli očakávania revidované smerom nadol.   V našom fonde zameranom na turecký trh sme prijali defenzívny postoj, ktorý sa odráža v bete portfólia vo vzťahu k širokému trhovému indexu na úrovni 0,8 a vo vyššej hotovostnej pozícii ako obvykle. Pokiaľ ide o sektorové zameranie, máme tendenciu byť opatrní voči bankám, ktoré zvyčajne trpia v čase makroekonomického stresu, a sústreďujeme sa na akcie výrobných exportne orientovaných firiem.

Nasledujúce udalosti, ktoré je dobré sledovať:
Oznámenie nového kabinetu sa očakáva v priebehu týždňa od 9. júla
Zrušenie núdzového práva 19. júla 2018
Stretnutie MPC (Komisia pre menovú politiku) 24. júla 2018
Správa o inflácii koncom júla 2018
Návrh rozpočtu na rok 2019 október 2018
Mestské voľby v marci 2019

Originálny zdroj informácie: https://blog.de.erste-am.com/2018/07/06/nach-den-wahlen-in-der-tuerkei-was-nun/