1) Klesajúca súčasná hodnota (dlhopisov)

Vyššie úrokové sadzby znižujú hodnotu budúcich platieb (dividend, kupónov), ceny aktív sa dostávajú pod tlak. V skutočnosti aj ceny akciových indexov poukazovali na to, že od začiatku augusta môže prísť pokles.

2) Vyšší reálny výnos

Pretože zvyšovanie nominálnych výnosov bolo sprevádzané takmer výlučne zvýšením výnosu upraveného o infláciu, inflačné očakávania na trhu sa nezvýšili. V skutočnosti, reálny výnos vzrástol z 1,05 % na 2,48 %, zatiaľ čo ocenená inflácia sa zvýšila len o niekoľko bázických bodov na 2,32 %. Z trhového hľadiska sa politika centrálnej banky zdá byť dostatočne reštriktívna na dosiahnutie inflačného cieľa.

3) Stúpanie medveďa (Bear Steepening)

Keďže výnosy s dlhou splatnosťou vzrástli viac ako výnosy s krátkou splatnosťou, inverzia krivky sa znížila. Od júla 2022 boli výnosy dvojročných štátnych dlhopisov vyššie ako výnosy desaťročných dlhopisov. Z historického hľadiska je tento inverzný tvar výnosovej krivky dobrým indikátorom recesie. V minulosti, keď boli výnosy krátkodobých dlhopisov vyššie ako výnosy dlhodobých, bolo to zvyčajne sprevádzané recesiou.

Dôvodom je, že reštriktívna politika úrokových sadzieb oslabuje ekonomický rast. Klesajúca inverzná krivka, ktorá je spôsobená rastom výnosov dlhodobých dlhopisov, by mohla znamenať, že politika úrokových sadzieb nie je taká reštriktívna, ako sa predpokladalo. Naznačujú to aj stále dobré ukazovatele rastu.

4) Vyššie rizikové prémie

Keďže sa zvýšila aj prémia za držbu dlhopisov s dlhou splatnosťou, nárast výnosov nemožno pripísať len vyšším očakávaniam dlhodobého reálneho hospodárskeho rastu. Podľa modelov Adrian / Crump / Moench sa prémia zvýšila o niečo viac ako jeden percentuálny bod od apríla na súčasnú úroveň 0,26 %. Vysvetlenie tohto vývoja spočíva v ponuke a dopyte.

Americký Federálny rezervný systém (Fed) znižuje držbu amerických štátnych dlhopisov a hypotekárnych záložných listov o 95 miliárd USD mesačne. Táto politika kvantitatívneho sprísňovania odstraňuje z trhu dôležitú hnaciu silu dopytu. Zároveň by sa v dôsledku štrukturálnych zmien mohla zvýšiť investičná aktivita. Ide o tieto kľúčové slová: digitalizácia, obrana a transformácia energetiky. Okrem toho by politická polarizácia mohla znamenať všeobecne uvoľnenú fiškálnu politiku (vysoké vládne výdavky).

5) Záporná spätná väzba

Rast výnosov vedie k zhoršeniu finančného prostredia (vyššie sadzby hypotekárnych úverov, vyššie výnosy podnikových dlhopisov, nižšie ceny akcií, silnejší americký dolár). Vytvára toto prostredie negatívnu spätnú väzbu z finančných trhov na hospodársku aktivitu?

Fed vytvoril v tejto súvislosti užitočný model. Odhaduje, ako podporne alebo tlmiaco pôsobí zmena finančného prostredia na reálny hospodársky rast v nasledujúcich dvanástich mesiacoch. Podľa tohto modelu zmena finančného prostredia za posledných dvanásť mesiacov nemá zatiaľ žiadny vplyv na hospodársky rast. Ak sa však zohľadní finančné prostredie za posledné tri roky, výsledkom modelového odhadu je zníženie reálneho hospodárskeho rastu o takmer 0,6 percentuálneho bodu. Hoci ide o značnú hodnotu, zďaleka nedosahuje úrovne, ktorá by vyvolala recesiu. Keďže rad údajov sa končí v auguste 2023, budúce hodnoty budú pravdepodobne o niečo vyššie, ale na všeobecných konštatovaniach to nič nezmení.

Záver 

Aké závery z toho možno vyvodiť? Na jednej strane silné ukazovatele rastu v USA naznačujú, že politika úrokových sadzieb nemá mimoriadne reštriktívny účinok. Na druhej strane, rozhodujúcou príčinou rastu výnosov od jari je pravdepodobne rastúca riziková prémia. Pri zohľadnení zhoršenia finančného prostredia nie sú tlmiace účinky na ekonomiku obzvlášť veľké. Rozhodujúcim faktorom je teraz to, či bude inflácia naďalej klesať aj bez ďalšieho zvyšovania kľúčových sadzieb.